熊市:价值投资的春天-第8节
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У钡谋厝唤峁Ｒ晾拇蠊啥堑钡卣渥艿某止闪砍て谖衷�20％以下，大股东虽然只有20％，但是他也是一股独大，基本上没有人能制衡得了大股东。这样就导致伊利在股权结构上没有一个较好的制衡结构。而二股东、三股东都是微不足道的小股东。
再看管理层的结构和管理层与大股东的关系。
伊利的发展必须承认郑俊怀是一个关键性要素，没有郑俊怀就没有现在的伊利，郑俊怀从32岁在伊利当厂长到52岁被判刑，整个人生黄金年华都献给伊利，郑俊怀所带出来的管理团队也是强有力的。但是问题出在管理层和大股东的关系上严重不和，伊利的管理层按照现代市场经济的一般原则认为，他们作为伊利的创业者应该得到创业股权回报，他们认为在伊利高速发展过程中，他们的回报不仅仅只是工资，而且应该是伊利的适当股权。从逻辑上讲这种想法和愿望是天经地义的，但是这一愿望的实现必须得到大股东的理解和配合，在这方面伊利的大股东表现出来的是有时候理解有时候配合，有时候不理解有时候又不配合。这样就使得管理层不知道大股东葫芦里卖的什么药，于是已经在长期的经营过程中取得了实际控制人地位的管理层，采取了自我保护的措施。
由于管理层在长期的经营过程中已经形成了对公司的控制（这种对公司的控制实际上是一个必然的结果，因为没有管理层对公司的控制，伊利就不能发展，纵观全中国所有的强势企业，都有一个强势领导人和强势管理层对公司强力控制，这是一个规律性结果，如果管理层不能强力控制企业，一般情况下这个企业就发展不了。强势管理层是公司发展的一个条件，伊利就是这样）然而这种强势控制一方面促进了发展，另一方面使得管理层和大股东的茅盾极端明显。处于这种情况下的企业要想发展，就得解决强势管理层和大股东和谐共处、互利共盈的机制，这个机制就是管理层持股和股权激励。然而伊利在这个问题上没有能很好的实现，最终的结果是整个创业管理团队以激烈的手段被强行拉下马，把茅盾压下去了。于是伊利出现了动荡，出现了徘徊。
在这个案例中根本地反映了一条，管理层和大股东的关系如果不能达到和谐互信，互利双盈的局面，那么其结果必定是以公司出现问题为代价的。互利双盈的基本手段就是给管理层一定的股份，让管理层同时成为公司的所有者之一。这种安排表面上看大股东或者上市公司向管理层出让的股份，好像是失去了一定的利益，而实际上最终大股东和公司得到的远比失去的多，因为当管理层同时成为公司的所有者之后，他们全部的时间和精力将全部用在公司的发展和经营上，反之他们的时间精力将大部分用到利用自己对公司的控制自我保护，自我实现价值和利益，这种局面绝对是对所有人有害无利的，大家去看一下健力宝公司的全输结局就能体会到这一点。
张裕在这方面就是一个较好的正面案例。张裕的行业和经营特征与伊利几乎是一样的，都是消费类知名品牌，在伊利动荡中艰难发展的同时张裕正在高歌猛进，一路顺风。原因何在呢？原因就是张裕成功地进行治理结构改革，成功地实现了管理层适当持股的安排，最终把张裕原来的国有股东一股独大，管理层只是一个普通的打工仔的局面，变成了国际产业资本和管理层与国有股东共同持股互相制衡的一种股权结构与治理结构。管理层在张裕中的地位更加重要，因为他们既是股东又是经营者，企业既是别人的又是自己的。更积极的一方面是企业管理层辛勤地让张裕从无到有，从小到大所付出的心血和劳动，得到了国有大股东以股权方式的肯定和奖励。这是一种知遇之恩的表现，这是一种在大股东和管理层构建和谐互建的手段，让心与心之间离的更近了，形成了人心齐泰山移的局面。反观伊利，大股东以非常地刑事手段将创业老臣干净利落地扔到监狱里，不尽让人想起了狡兔死走狗亨的局面。还有谁人敢拼死效命呢？
以下是张裕股权结构在股权转让前后的比较图：
张裕的案例表明当企业发展到一定阶段，企业经营形势越来越好的时候，必须认识到这种良好的局面一方面是由管理层心血造成的，另一方面管理层的这种心血必须得到长远的股权方面的激励，来肯定管理层，否则良好发展的态势将难以长期保证。企业长期发展的核心内部因素就是，要有良好的管理层激励机制实现，股东与管理层关系的和谐、同利、双盈。有了这样一个机制，企业发展的内部因素就得到保障，没有这个机制，企业就失去发展的扎实基础。
在进行管理层激励的过程中，激励对象应该以整个管理层为主。而不能以主要的几个最高领导层做为激励对象，因为一个好汉三个帮，孤树不成林，企业的发展是在整个管理层的带动下前进的，管理层做为火车头，是一个集体，而不是几个核心人物。如果把个别的几个企业的高级领导人做为被激励对象，其效果将会大打折扣。我们可以通过伊利和蒙牛比较来说明这个问题。
伊利股份在前董事长被捕后，新一届董事会很快形成，这一届董事会核心特点是大量的都是年轻人。新董事会诞生后，大股东意识到没有把管理层的利益和公司的利益、股东的利益结合在一起的问题，很快就在伊利管理层推行了股权激励，然而这个股权激励的特点是集中的对董事长和总经理进行激励，其中四个核心高管授与的股份占本次股权激励总股份的60％。大量的中低层管理人员，要么是很少的一点激励，要么是根本没有。这样的一个激励，并不是最佳的激励面太窄。同城乳业巨头蒙牛公司的股权激励是几百个中高层管理人员，共同成立一家公司，通过这家公司几乎蒙牛所有的管理人员都成了蒙牛公司的股东，而在这个公司里，董事长牛根生虽然是他一手从无到有把蒙牛做成乳业巨头，但他所占的股份只有6。1％，其它核心人员占的股份也都不多，蒙牛的激励机制特点是：管理层普遍激励。而且董事长牛根生独创了一种股权管理方法，那就是属于牛根生的股份，在牛根生退出董事长岗位的时候，将自动由新的董事长继承。而新工艺董事长退下来时，这个股份由下一届接班人来继承，也就是说属于牛根生的股份将来变成了董事长这个岗位的股份，谁是董事长，谁自动得到了这个股份的表决权和受益权，但是一旦脱离董事长这个职位，这个股份就不能带走。这个股份是专属于董事长这个岗位的。
我们把蒙牛和伊利的股权进行一下对比，就可以感受到蒙牛的股权激励比伊利的股权激励高，不是一个层次的股权激励，蒙牛的股权激励，为管理层众志成城，共同奋斗，打下了基础，同时也让每一届董事长有了权威，有了责任，有了获取高回报的基础条件。伊利集中的对几个人激励，大部分其它管理成员没有得到足够的激励，而且对几个人的激励是一个终身的授股。一旦由于某种原因现在的董事长和总经理不再担任伊利的高管，他们也就把伊利授与他们的股份带走，新的董事长和总经理又变成了没有激励，没有和公司利益全面捆绑的制度安排。所以在04年之后，蒙牛首先是从伊利手里夺取了中国乳业老大的地位。到06年蒙牛的利润额是6个亿人民币，而伊利的利润仅仅为3个亿。短短两年，伊利已经和蒙牛不是一个层次上的公司，原因何在，两个公司处于同一个城市里，各方面的外部因素都是一样的。唯一的差别就是管理层以及管理层的股权激励关系不一样。伊利和蒙牛的差距是治理结构的差距，是股东素质的差距。伊利和蒙牛的竞争是治理结构的竞争，是股东素质的竞争，因为除此之后蒙牛和伊利没有任何差别。
显然正是这个差别，造成了伊利和蒙牛的差距。这种情况深刻的证明了企业的发展，当其它各方面条件都一样的条件下，管理层与公司大股东的和谐与否，以及公司为此采取的股权激励方式恰当与否，是公司发展的最根本的内部因素。之所以重要在于在当今的市场竞争中，竞争环境瞬息万变，企业要想在这种环境中成长，企业的带头人和管理团队必须起早贪黑拼命工作。那么怎么样让管理层自觉自愿的拼命工作，就成了企业发展的关键。股权激励和管理层持股可以让管理层自愿的拼命地工作，因为任何一个人在理智的范畴内都是以个人利益最大化做为工作的动力，这是天经地义的。管理者有管理者独立的利益，让管理者自觉地服务于所有者的利益是不可能的。在所有权与管理权分离的情况下，企业的管理者们的工作是更多地服务于所有者的利益，还是更多地自我服务，这是企业最重大的问题。所以企业必须使得管理层有一种正常的合法的获取巨大个人利益的机制，有这样一个机制就可以充分利用管理层为自身利益最大化工作的愿望，实现企业利益和股东利益最大化的效果。如果企业不能管理层以合法的方法获取利益那么管理层会必然的以非法的手段实现个人利益最大化，而这种做法将必定是以伤害公司，伤害股东利益为代价的。出现这种情况，首先应该被批判的是企业的股东，其次才是管理层，所以在公司价值判断和选择的过程中，一定要把公司的治理结构和管理层与公司的关系做为最重要的考查点。
虽然有个别公司它的经营和发展几乎不特别依赖于管理层；比如长江电力就是这样一个公司；长江电力的经营完全决定于长江的水流量；管理层几乎不影响经营。但大部分企业；尤其是竞争型的企业；企业管理层的能力以及企业管理层与公司的利益和股东的利益是否一致是企业是否能健康、稳定、长期发展的根本，若管理层和企业没有形成同舟共计的局面，企业可能在一时一事上有较好的表现，但是它的长期稳定性和持续发展缺乏内在凝聚力做保障，在一个较长的时间段内企业必将发生动荡和不稳定的波动。我们作为价值投资者在选择公司的过程中，治理结构和管理层的关系是一个重要的和必须要考察的价值发现点，你可以不了解这个公司的具体经营过程，也可以不了解这个公司的业务特征，但是你绝对不能不了解这个公司的治理结构和管理层与公司的关系，如果你对此不高度和足够重视的话，必定会埋下各种隐患。
11、公开信息是价值判断的源泉
价值投资者，从来不信小道消息和内幕消息，这是一条标准，信内幕消息的永远不可能是价值投资者，价值投资者永远不会对内幕消息感兴趣，价值投资者往往会主动远离内幕消息。
内幕消息有什么不好，价值投资者要排斥它，凌通的回答是：因为价值投资者考虑的是十年之后企业的状况和盛衰，价值投资者关注的是企业的长期发展前景。内幕消息看似神秘，好象对股价影响巨大，但内幕消息常常是流于表面，它对股价的影响常常是短期的。也许它对股价的影响会超过一周，但从来就没有超过一个月的。比如：做为最长见的内幕消息…公司的年报业绩或季报业绩。人们竞相追逐；竞相探寻；但这个具体业绩收入对股价的影响；时间和程度大家都知道，是非常短非常小的。这种对股价产生不超过一个月的影响因素。对价值投资没有任何意义，不值得价值投资者在意。
另一方面，所谓的内幕消息，其实价值投资者早就知道，虽然没有任何内幕人士，私下告诉价值投资者。价值投资者所以要长期持有某只股票，是因为他们已经深刻地认识、把握、洞察了公司的组织体系、企业战略、管理水平、行业发展阶段、公司的行业地位、行业的竞争局势以及竞争局势的演化方向。长期投资人已经给所投资的公司做过了一次全面深入的“X光透视”和“CT检查”，支持企业发展的各关键要素，以及这些关键要素之间的互相联系和未来发展，无一不被价值投资者深刻把握和了解。对所谓的内幕消息的具体内容和发生时间，价值投资人可能不太清楚，但涉及的领域、范围、对公司的影响程度，投资人早在几年前就知道。关于这一点，原步步高公司总裁后转型为职业投资家的段永平，体会的最深，他说：“真正的投资人是有内幕消息。这个内幕消息是指好的投资人可以看到企业3年以后的情况。这一点连CEO都不一定能看到，你说这是不是内幕消息”凌通投资以为段永平说的是投资的真谛，好的投资人必须看到企业3年以后的情况�
