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第30节

怎样选择成长股-菲利普a费舍-第30节

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哲学的起源债券或股票的品质。相反的,在卖方市场的那段期间内,纽约同业或大型投资银行给他们承销任何证券,他们都乐于接受。接下来,银行的证券业务员会向客户说,他们有个统计部门,能够研究那些客户持有的证券,并针对他们经手的每一种证券,发给客户一份报告。事实上,所谓的“证券分析”,不过是查阅当时已有的手册,如催迪)( M 咖y ; s )或《 标准统计》 (S 加Lnda 记StaJ 曲ti 。)里面特定公司的资料。再下来,像我这样的人,只要抄袭手册的遣词用字,写成报告即可。报告中,凡是营业额很高的公司,总是一成不变地把它们说成“经营管理良好”,原因只是它们的规模很大。没有人直接指示我,向客户建议把我“分析”的一些证券,转成本行当时希望出售的证券,但是整个气氛鼓励做这种分析。

建立基础

没多久,整个作业过程的肤浅,令我觉得,一定还有更好的方式可以做这件事。我非常幸运,因为直属上司充分理解我关心的事,并给我时间,去做我向他提出的实验。1928 年秋,收音机股票的投机风气甚盛。我向旧金山一些零售商的收音机部门消费者自我介绍,说是那家银行投资单位的代表。我请他们依自己的看法几说出这一行的三大业者。每个人给我的看法,雷同程度叫人惊讶。有个人是工程师,在其中一家公司工作,我从他身上获得很多东西。一家叫菲尔公司(外ilco )的业者,237 

发展投资哲学

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从我的观点来说,很不幸的是私人持有的公司,因此在股市没有投资获利机会,却开发出具有特殊市场吸引力的产品。由于生产效率高,所以能在市场取得一席之地,并获有可观的利润。RCA 能够维持既有的市场占有率,但当时受股市垂青的另一家公司,市场占有率急剧下滑,而且迹象显示会陷人困境。
这些公司和我们的银行没有直接关系,因为我们不经手收音机类股。不过写一份评估报告,似乎对我在那家银行里面的地位有很大的帮助,因为阅读这份报告的很多高级主管。个人都有投机买卖这些股票。华尔街上的公司有谈到这些“热门”收音机类股,但我没办法从他们的资料,找到一言半语,讨论这些投机宠儿明显正在浮现的麻烦。
接下来十.二个月,股市继续马不停蹄上涨,大部分股票攀升到新高点,我愈看愈有意思,因为我挑出来的那些问题股,却在涨势市场中一跌再跌。这是我所上的第一堂课,后来成为我的基本哲学的一部分:看一家公司的书面财务纪录,不足以研判那家公司是否值得投资。精明谨慎的投资人必须做一件很要紧的事,也就是从直接熟悉某家公司的人口中,了解那家公司的经营情形。但早年的时候,在这种推理中,我还没有到达下一个合乎逻辑的步骤:我们也有必要尽可能了解经营公司的人员,方法是自己去认识那些人,或者透过第三者,你对他有信心,他又对他们知之甚详。
随着1 呱9 年展开,我愈来愈相信,似乎将涨个不停238 

哲学的起源的股市,本质上不健全。股价继续涨到更高的价位,依据的理由,是叫人惊异不置的理论:我们正置身于“新纪元”。因此,每股盈余年复一年上升是理所当然之事。可是在我试着评估美国基本产业的前景时,我见到许多产业出现供需问题,在我看来,它们的前景变得相当不稳定。
1929 年8 月,我对银行的高级主管发出另一份特别报告,预侧六个月内,25 年来最严重的大空头市场将展开。要是那个时候,我能够急剧改变所发生的事,并留下我的预测完全正确的印象,不但很能满足自尊,也能从这样的智慧赚到大钱。事实恰好相反。
虽然我强烈觉得,1929 年那些危险的日子里,整个股市实在太高,还是免不了被股市的魅力所感。于是我到处寻找一些“还算便宜”的股票,以及值得投资的对象,因为它们“还没涨到”。由于几年来小规模交易股票赚了一点利润,加上我薪水中一大部分的储蓄,以及大学赚到的钱,1 兜9 年我减到了几千美元。我把这笔钱大致等分,买三支股票。由于一时不察,我觉得在整体股市过高之际,它们的价格仍然低估。其中之一是一家首’屈一指的火车头公司,本益比仍然相当低,铁路设备是受经济景气周期影响最大的行业之,一,所以不必有太丰富的想像力,就知道在即将席卷我们的景气萧条中,该公司的营业额和盈余到底如何。另两家公司是地方性的广告看板公司和地方性的出租汽车公司,本益比也非常低。尽管我成功地看出收音机类股将发生何事,却没有239 

发展投资哲学

想到向熟悉这两家地方性企业的人士,询问类似的问题,虽然取得这样的资讯,或者去.见经营这些企业的人士相当简单,因为他们就近在眼前。随着经济萧条日益严重,我终于卜分清楚为什么这些公司的本益比那么低。到了1932 年,我持有的这些股票市值,只及原始投资金额很低的百分率。

大空头市场

我十分讨厌赔钱,这件事对我未来的财富而言,是很幸运的一件事。我一直相信,愚者和智者的主要差别,在于智者能从错误中学习,愚者则不会。由此可以想风,我应该十分小心谨慎地探讨自己所犯的错误,不要重蹈覆辙。
从1929 年所犯的错误中学习之后,我的投资方法更上层楼。从这次经验中,我晓得,虽然一支股票的本益比偏低可能很有吸引力,但低本益比本身不能保证什么,反而可能是个警讯,指出一家公司有它的弱点存在。我开始了解,决定一支股票价格便宜或昂贵的真正要素,不是它的价格相对于当年盈余的比率,而是价格相对于未来数年盈余的经率。这一点,和华尔街的想法恰好相反。如果我能培养自己的能力,在合理的上下限内,确定几年内可能的盈余数字,就能找到一把钥匙,不但能避免亏损,更能赚得厚利!
大空头市场期间,个人惨不忍睹的投资表现,除了240 

哲学的起源

让我晓得一支股票价格便宜,带来的低本益比很可能只是投资陷阱外,更深刻体会到另一件可能更重要的事。这次多头市场泡沫破灭的时间,我预测得极其准确,在判断整体即将发生的事情方面,也几乎正确。不过除了在一小群人里面,自己的名声可能稍有提升,这事其实对我一点好处都没有。在那之后,我了解到,不管投资政策或一支股票适合买进或卖出,推理得如何正确,除非付诸实施,完成特定的交易,否则一点价值也没有。

自行其是的大好机会

1930 年春,我换了老板。提这件事,只是为了说明此后发生的种种事情,形成一种投资政策,引导着我日后的行为。当时一家区域性经纪公司来找我,提出的薪水待遇,对22 岁的我,以及在那个时间和地点,都很难抗拒。此外,和在前述那家银行的投资银行单位当“统计员”、难以令人满意的经验比起来,他们打算让我做的事,非常有吸引力。他们没有指派特定的职务给我。我可以自由运用时间,根据每支股票的特性,找出我认为特别适合买进或卖出的个股,接着把结论写在报告,传发给该公司的营业员参考,帮助他们推广可以让客户赚钱的业务。
这件工作找上门来,刚好在胡佛总统发表有名的“繁荣就在眼前”( R 谓详rity 15 just 的Undthe ? )的声明之后不久。该公司几位合伙人私底下信之不疑。由于241 

发展投资哲学

1929 年的崩盘,他们公司的员工总数从125 人减为75 人、他们告诉我,如果我加人,就是第76 个人。那时我看空的程度,不亚于他们看涨的程度。我相当肯定空头市场还有一段漫漫长路。我告诉他们,要过去可以,不过有个条件。如果他们不满意我的工作品质,随时可以炒我鱿鱼,但如果金融市场情势恶劣,他们不得不再次裁员时,绝不能以我的资历浅就要我优先走路。他们同意这个条件。

祸兮福所倚

那样的老板,再也找不到更好的了。接下来八个月,我有了一段毕生最珍贵的企业教育经验之一。我接触到第一手资料,亲眼看到一个又一个例子,晓得投资业不应该怎么经营。1930 年一切没看出有什么好转,股票又持续似无止尽的跌势,我的雇主处境岌岌可危。就在1930 年圣诞节前,从经济大屠杀中存下来的我们,眼睁睁看着一幅悲惨的画面:整家公司因为资金周转失灵,被旧金山证券交易所暂停交易。
同事眼中的坏消息,后来却证明是我一生中很幸运的事业发展点,如果不能说是最幸运的话。一段时间以来,我一直有个模糊的计划,希望在繁荣再临时,创立自己的事业,向客户收取费用,管理他们的投资事务。我故意拐弯抹角描述投资顾问(inve 。慨nt ? selor 或in … ; s 慨nt advi 珊)的活动,因为那时还没人使用这个辞汇。242 

哲学的起源

但1931 年l 月惨谈的岁月中,金融业几乎每个人都在节衣缩食,我能找到的唯一一件证券业工作,是纯当文书作业员,对我来说,很没意思。审情度势之后,我体会到这正是开创心中所想新事业的正确时机。理由有二。其一是经过约两年美国前所未见的严重空头市场之后,几乎每个人都对既有的经纪商关系不满意,愿意聆听我这种年轻人的看法,主张采用极端不同的方法,处理他们的投资事务。而且,1932 年正当经济跌到谷底,很多重要的企业家没什么事情好做,所以有时间接见一些人。正常时候,我绝对过不了秘书那一关。我的整个事业生涯中,有位很重要的客户,家里的投资事务,今天我还在帮他们处理,便是个典型的例子。几年后,他告诉我,我过去拜访那一天,他刚看完报纸的运动版,几乎无事可做。因此当秘书把我的名字和目的告诉他之后,他心里想着:“听听这位小伙子怎么说,至少可以打发一点时间二”他坦承:“如果约一年后你才来见我,绝对进不了我的办公室。”

奠定基础

就这样,好几年内,我在一间很小的办公室内非常努力地工作,经常性开销压得很低。办公室没有窗户,只有玻璃隔间当做两面墙,整个楼板空间刚好够挤进张桌子、我的椅子和另一张椅子。这些加上房东先生的秘书员兼接待员提供的免费当地电话服务,以及数量合243 

发展投资哲学

理的秘书事务工作,每个月支出金额高达25 美元。其他支出包括文具用品、邮资,还有很久才打一次的长途电话。从目前仍在我手中的帐本,可以看出1932 年开创新事业多么辛苦。极长时间的工作之后,扣除这些经常性开销,那一年每个月的净利平均2 。 99 美元。1933 年仍然很艰苦,但我做得稍好一点,盈余增加将近l (兀幻%。平均每个月略高于29 美元。或许当个报童,沿街叫卖报纸,我也可以赚到这么多钱。可是因为有这些年头,我才有后来的日子,所以它们可说是我一生中获利最丰盛的两年。它们让我奠下基础,到了1935 年,便建立起获利极其可观的事业,以及一批非常忠诚的客户。如果能够这么说,那一定很棒:由于我自己聪明的头脑,才会想到创立事业,而不是等到好时光来临。其实,那是因为我能找到的唯一一件工作索然无味,才把我推进自创事业的路上。
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第二章从经验中学习

我在银行做事的时候,带着很浓厚的兴趣注意到一则新闻报导,提及圣荷西相邻的两家公司最新的动态;这两家公司,我在斯坦福商学院学生时代,就觉得很有意思。1928 年,约翰毕恩喷洒泵浦公司、安德生一巴恩葛罗佛制造公司和伊利诺州胡伯斯顿(Hool 娜ton )的领导性蔬菜罐头制造公司史普雷格谢尔斯公司(Sp 碘,e Sells 伽卿以ion )合并,组成一家叫做食品机械公司(F 仪沼呱-chine 尽C 叽泊tation )的新公司。
和其他投机风气甚炽的时期一样,美国正处于买进股票的狂热当中,食品机械公司的上市股票价格需求殷切,因此提高价格以满足需求。同一年,也就是l 见8 年,旧金山证券交易所会员公司销售新股给湾区买者,至少还有其他20 种,或者可能多达此数的两倍。有些新股手继有欠健全,到达骇人听闻的地步。证券交易所一家会员公司的高级主管告诉我,有家公司卖的瓶装水来自太平洋对岸,股票交由该公司承销,可是他们并没有拿到完整的一套财务报表,只有一张照片,里面是生产瓶装水取用的二处温泉景象,而且他们和出售持股的股东没245 

发展投资哲学

见过几次面!在大众心目中

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